Subprime e subnormali

Continua la saga delle perdite di borsa provocate dai mutui subprime. Oggi sono stati persi trecento miliardi di euri, e continuare a dar la colpa ai subprime inizia ad essere un po’ sospetto, cosa che mi sta portando a cambiare idea rispetto ai primi giorni.

E’ vero, i subprime hanno fatto un gran casino. E’ vero , si sono infilati di qui e di la’. E’ vero, non si sa ancora dove siano, e questa mancanza di colpevoli rende tutti i titoli un po’ sospetti.

E’ anche vero pero’ che le perdite si stanno spalmando in ogni settore industriale. Non si capisce per quale motivo un titolo industriale solido dovrebbe perdere tanto se i mutui subprime calano; e’ vero che i titoli potrebbero venir venduti per far fronte ai problemi di liquidita’, ma e’ come dire che si vende la mucca per mangiare due spaghetti domani: un’operazione insensata.

In realta’ la stampa sta giocando moltissimo ad usare come capro espiatorio i mutui subprime, senza pero’ lasciare spazio ad una analisi del mercato piu’ efficace.

Punto primo: che cos’e’ “subprime”? Il termine si riferisce ad un tipo di credito mutuale “di cattiva qualita’”. E ci hanno ripetuto fino alla nausea che “cattiva qualita’” significhi “poche garanzie”.

Tecnicamente e’ vero: nel senso che se il mondo dell’economia fosse statico, ci sarebbero mutui subprime che sono sempre subprime e mutui “buoni” che sono sempre buoni.

Le cose pero’ non stanno cosi’: l’economia non e’ come la magia, dove basta definire il nome di qualcosa perche’ abbia le caratteristiche volute; si tratta di vedere quanto sia stabile il nesso fra la situazione materiale e la definizione del nostro oggetto.

Domanda: nel 2001 una famiglia di fortunati ha comprato casa, con un mutuo di 850 euri/mese. Potendo pagarla, ed essendoci un buon rapporto reddito/mutuo il mutuo era “solido”.

Oggi gli stessi due coniugi pagano 1230 euri/mese, per via della crescita dei tassi.

Problema: quel mutuo e’ “subprime” o meno, oggi?

Tecnicamente no: la sua definizione non e’ quella. Il titolo non lo e’.

Realisticamente parlando , su 100 famiglie in quelle condizioni, possiamo dire che un buon 15% sia scivolata in zona “subprime”, cioe’ in una situazione di rischio finanziario, quando non di sofferenza?

Se lo possiamo dire, allora possiamo pensare che ci siano, a spasso nel mercato “buono”, dei subprime “mascherati”.

Altra domanda: in un mercato come quello italiano, dove chiude un’azienda e N persone passano da dipendenti a precari, e’ possibile pensare che una famiglia che prima disponeva di due stipendi fissi diventi una famiglia con uno stipendio fisso piu’ uno stipendio part-time/peggiore/precario?

Anche questo e’ possibile, si’. Anche in questa situazione, possiamo pensare che vi sia tutta une fascia di popolazione per la quale sia peggiorata la qualita’ del credito.

Stando agli studi Gesco/Universita’ Federico II, nel sud del nostro paese il 47,2 delle famiglie meridionali e’ in difficolta’ nel pagamento del mutuo, e accumula ritardi recuperati occasionalmente. Il divario scende al 7.3% del nord italia, ma in entrambi i casi si tratta di cifre catastrofiche. Lo studio risale al 26/02/2007.

Tutti questi mutui non sono, tecnicamente, subprime. Lo sono de facto.

Il problema e’: se supponiamo un andamento gaussiano della probabilita’ che all’aumento dei tassi aumenti il numero di famiglie che non riescono piu’ a pagare i mutui, davvero Trichet alzera’ ancora i tassi?

Facendo cosa, trasformando in carta straccia mutui prima considerati “buoni”?

Perche’ il mutuo “buono” che si trasforma in carta straccia non e’ come un mutuo che nasce subprime. I titoli presi da mutui ad alto rischio hanno rese alte. Vengono gestiti con politiche di breve e medio termine e comunque il rischio bilancia la resa.

La trasformazione in carta straccia di mutui “buoni”, invece, e’ tutto un affare diverso. Essi non hanno mai reso (e non possono rendere) in titoli quello che rendono i mutui ad alto rischio. Ma non solo: spesso l’approvvigionamento finanziario degli enti eroganti e’ avvnuto su mercati come Euribor, ovvero su mercati abbastanza “ingessati”, che non permettono agli enti eroganti di emettere titoli “fantasiosi”.

Questo e’ oggi il motivo che mi fa dubitare del fatto che Trichet alzera’ ancora i tassi: produrrebbe una escalation del problema , che si estenderebbe ai mutui “buoni”, ammesso che non stia gia’ succedendo, dal momento che le perdite sono eccessive , davvero eccessive per riguardare solo prodotti ad alto rischio, cioe’ alta resa.

Non sono il solo a pensarla cosi’: i BTP a breve termine (intendo 2-3 anni) hanno avuto delle rese alte nell’ultimo mese; cosa inusuale per titoli che rendono cifre come il 3,5% , ma specialmente cosa inusuale se davvero gli operatori pensassero che Trichet stia per alzare i tassi: non c’e’ alcun motivo per tuffarsi sui BTP al 3.5% se si crede che il denaro si alzera’ ancora di molto.

E cosi’, gli eventi degli ultimi giorni mi fanno ricredere, perche’:

1. l’entita’ delle perdite sta diventando eccessiva anche considerando l’effetto “sospetto” verso istituti che non ammettono chiaramente di aver usato quei titoli

2. Un innalzamento dei tassi produrrebbe dei mutui “subprime” de facto, producendo altra sofferenza fra le famiglie paganti, e rendendo insicuri i titoli di mutui approvigionati sul mercato Euribor e quindi ingessati a tassi preventivi. Questo renderebbe insitabilISSIMO i mercato.

Vorrei fare una precisazione: Euribor e’ un indice, Euro Interbank Offered Rate, che rappresenta un costo “reale” del denaro sul mercato, distinto da quello imposto dalle banche centrali. IN definitiva, si tratta di un valore misurato, al quale poi si attengono le banche nello scambiarsi i soldi. Quando dico “mercato Euribor” intendo quelle transazioni regolate dagli indici (e dai costi) stimati dall’ Euribor Panel Steering Committee, che misura l’ Euribor per diverse lunghezze di tempo. E’ usato normalmente come indice di riferimento per i mutui a tasso variabile, mentre di solito IRS (Eurirs) e’ l’indice che si usa per quelli a tasso fisso.

In definitiva, andare a rendere insicuri i mutui a tasso variabile, cioe’ quelli il cui approvigionamento e’ legato all’ Indice Euribor significa rendere insicure le stesse transazioni che usano questo indice, e la BCE; che non ha controllo su Euribor, con ogni probabilita’ non lo fara’.

In ogni caso il mare e’ mosso , la situazione e’ fluida e lo rimarra’ per un bel po’, significativo il fatto che sui tassi Euribor non e’ previsto un aumento a settembre (anzi, sembra un lieve calo) e nemmeno nei mesi successivi; difficilmente questo permettera’ a Trichet di alzare i tassi senza produrre malcontento e pressioni politiche violentissime.

Per non parlare del rischio che l’incendio si propaghi ai mutui “buoni”, ammesso che non lo stia gia’ facendo, cosa che inizio a sospettare dalla portata delle perdite.

Uriel Fanelli 16.08.07

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